Security Tokens : Cadre Légal et Obligations d’Affichage Décryptés

security tokens est au cœur des transformations financières modernes, et en 2025 les questions juridiques autour de leur encadrement restent épineuses. Dans ce panorama, l’AMF et ses homologues européens sondent les obstacles juridiques, tandis que les acteurs publics et privés cherchent des leviers pour favoriser l’innovation sans sacrifier les garanties. Je vous propose ici une analyse approfondie, en m’appuyant sur les développements récents et les problématiques observées sur le terrain, avec des exemples concrets et des repères utiles pour les acteurs concernés.

Élément analysé	Enjeux clés	Éléments opérationnels
Cadre légal des security tokens	Harmonisation européenne, application de la réglementation financière, distinction entre émission et échange	Prospectus, agréments PSI/CIF, DEEP, CSDR, MiFIR2
Livraison et règlement-livraison	Interopérabilité blockchain, exécution des transactions, livraison sécurisée	Règlement-livraison traditionnel, exemptions Digital Lab envisagées
Interfaces d’échange et tableaux d’affichage	Classification juridique, obligations en matière de services d’investissement	Plateformes de négociation vs tableaux d’affichage

Étude approfondie sur l’encadrement légal des security tokens et clarifications sur les dispositifs d’affichage

Je commence par rappeler le cadre: lorsque l’on parle de security tokens, on touche à la fois à l’émetteur, au dépositaire et à la plateforme qui peut les traiter. Mon regard est posé sur les évolutions récentes qui permettent, ou au contraire freinent, le déploiement de ces instruments sur les réseaux de blockchain. L’Autorité des marchés financiers n’a pas été muette sur ces questions et a publié des analyses juridiques pointues, précisant les contours entre émission, échange et inscription dans des fonds d’investissement. En parallèle, les autorités européennes envisagent des mécanismes comme le Digital Lab pour tester des livraisons de titres sur blockchain, sous supervision et avec des garanties claires. Dans ce contexte, je raconte ce que cela signifie concrètement pour les émetteurs, les gérants de fonds, les plateformes et les investisseurs.

Points clés à retenir

Pour l’émission, la réglementation Prospectus demeure compatible avec les STO sous certaines conditions, mais l’émetteur devra démontrer la conformité et le respect des exigences d’information.
Dans la gestion d’actifs, les cadres européens et nationaux n’interdisent pas les security tokens, à condition d’obtenir l’agrément nécessaire ou de mettre à jour le programme d’activité.
Pour l’échange, les obstacles juridiques majeurs viennent de la nature décentralisée de la blockchain et de la nécessité d’un cadre de services d’investissement pour certaines activités.
La livraison des titres (règlement-livraison) sur blockchain nécessite des aménagements du cadre existant, notamment autour du rôle des dépositaires centraux et des exigences CSDR.

Les domaines d’application et les implications pratiques

Dans le cadre des STO, l’AMF précise les obligations liées au DEEP et les responsabilités des dépositaires. Quand on parle d’inscription, on voit une voie claire mais les échanges posent question. Concrètement, si une plateforme souhaite offrir des services d’investissement pour des security tokens, elle devra généralement être agréée comme PSI ou CIF, et elle devra identifier un gestionnaire pour les opérations, ce qui exclut les plateformes purement décentralisées. J’observe que les plus grandes questions tournent autour de la livraison et du règlement-livraison. Les dispositions actuelles ne permettent pas un règlement-livraison entièrement sur la blockchain sans passer par un dépositaire central ou un autre intermédiaire agréé. Cette réalité pousse à envisager des aménagements du cadre, notamment via un Digital Lab européen.

Pour illustrer les acteurs et les solutions potentielles, j’ai suivi les analyses menées par des cabinets de référence et des institutions. Par exemple, les grandes maisons de conseil et d’audit publient régulièrement des notes sur la compatibilité des STO avec la réglementation européenne et les exigences des autorités nationales. Dans le cadre de ces réflexions, des initiatives comme celles associant des acteurs traditionnels et des opérateurs cryptographiques, tels que Ledger ou Coinhouse, prennent de l’ampleur pour assurer les solutions de garde et de traçabilité nécessaires à la sécurité des titres. De plus, les contributions d’acteurs juridiques comme Gide Loyrette Nouel, PwC France et Mazars permettent d’étayer les positions sur le plan opérationnel et contractuel.

Un chapitre important concerne la notion de platforme de négociation et le rôle des tableaux d’affichage. L’AMF a clarifié que certaines interfaces d’échange peuvent fonctionner comme des tableaux d’affichage, affichant les intentions d’achat et de vente sans confrontation directe des ordres. Cette distinction est cruciale car elle détermine si une entité nécessite une agrémentation en tant que plateforme de négociation au sens de MiFIR/MiF2, ou si elle peut fonctionner en dehors de ce cadre, sous des règles plus souples. Le point de vigilance: les critères constitutifs d’une plateforme et les obligations liées à la fourniture de services d’investissement restent des garde-fous à respecter, même pour des titres numériques inscrits dans DEEP.

Pour ceux qui veulent approfondir les aspects pratiques et juridiques, voici des exemples concrets et des problématiques à résoudre:

Comment harmoniser un cadre européen avec les exigences d’un investisseur institutionnel et les particularités d’un token émis sur une blockchain privée ?
Quelles garanties doivent être apportées dans le Digital Lab pour permettre une exemption ciblée de certaines exigences ?
Quel est le rôle exact du dépositaire dans une chaîne de blocs destinée à gérer des security tokens non cotés ?

Analysez les textes existants sur la réglementation financière et identifiez les points de friction.
Élaborez des scénarios de livraison et de règlement-livraison adaptés à la blockchain.
Établissez les exigences de conformité pour les plates-formes opérant dans un cadre hybride.

En poursuivant mes recherches, j’ai constaté que les propositions européennes pour un Digital Lab nécessitent une surveillance européenne renforcée et une revue à 3 ans, afin d’ajuster le cadre en fonction de l’expérience et des retours d’autorités nationales. Cette approche pragmatique vise à sécuriser les projets d’infrastructures de marché tout en préservant les garanties nécessaires pour les investisseurs et pour l’intégrité du système financier. Les acteurs que j’identifie comme moteurs possibles de ce changement incluent les banques d’investissement, les cabinets d’audit et les opérateurs de custody tels que Ledger et Blockchain Partner, qui pourraient jouer un rôle déterminant dans l’évolutivité de ces solutions.

Cas pratiques et exemples d’application

Je me suis entretenu avec des professionnels du secteur qui évoquent des cas réels où l’émission a été envisagée sous format STO, mais où les questions liées au règlement-livraison et à la sécurité des registres ont freiné le passage à l’acte. Parfois, l’expression « Digital Lab » est perçue comme une porte ouverte vers une expérimentation encadrée, mais elle requiert des garanties solides et une supervision stricte. Dans ce cadre, des groupements internes à des banques et des cabinets comme PwC France et Mazars travaillent sur des modèles de conformité et de reporting qui permettraient de tracer les flux et d’assurer la traçabilité des tokens.

Questions que je me pose encore

Les projets de Digital Lab auront-ils un impact réel sur le coût et la vitesse de mise sur le marché des STO ?
Comment les exigences de MiFIR2 et du cadre CSDR seront-elles adaptées pour les titres financiers décentralisés ?
Quel est le niveau d’acceptation par les acteurs traditionnels et les investisseurs pour des solutions entièrement basées sur la blockchain ?

Clarifications sur les dispositifs d’affichage et le rôle des tableaux d’affichage

Je détaille maintenant ce que recoupent les notions d’affichage et de tableau d’affichage dans le cadre des instruments financiers numériques. Après l’analyse juridique de l’AMF, les plateformes qui souhaitent afficher des informations d’intérêt sans confrontation d’ordres peuvent être considérées comme des tableaux d’affichage, sans être obligées d’obtenir un agrément complet de plateforme de négociation. Cette distinction est essentielle pour les acteurs souhaitant tester des interfaces de marché sans passer par les structures de négociation traditionnelles. Pour les acteurs qui présentent des titres inscrits dans un DEEP, ces solutions d’affichage peuvent être utilisées comme un premier pas vers la mise en place d’un véritable marché secondaire, tout en restant sous le cadre des obligations de services d’investissement en fonction de l’activité proposée.

Tableaux d’affichage : affichent les intentions d’achat et de vente sans exiger l’agrément MiF2, dès lors que les règles exigées par le considérant 8 du règlement MiFIR sont respectées.
Les plateformes de négociation au sens strict relèvent d’un agrément SMN ou OTF et nécessitent des garanties spécifiques pour la conformité et la sécurité des ordres.
Les livraisons des titres sur blockchain nécessitent une coordination avec un dépositaire agrée ou un système centralisé compatible avec les exigences CSDR et Finalité.

Dans mes échanges avec des spécialistes, l’objectif est clair: permettre l’émergence de marchés secondaires pour les security tokens tout en évitant les écueils juridiques qui pourraient fragiliser la protection des investisseurs. Pour y parvenir, on peut s’appuyer sur des exemples d’interfaces qui montrent comment une plateforme peut opérer comme un tableau d’affichage, tout en restant strictement conforme sur les aspects d’ordre et de conservation. L’enjeu est de trouver l’équilibre entre innovation et sécurité juridique, afin d’éviter le vide réglementaire et les zones grises qui nuisent à la confiance des participants.

Pour enrichir la réflexion, voici quelques facteurs opérationnels à considérer :

Définir clairement le périmètre d’activité et le statut juridique de chaque interface utilisée pour l’affichage.
Établir des procédures de contrôle et de traçabilité des informations affichées.
Expliquer les écarts entre les exigences MiFIR et l’usage des tableaux d’affichage dans les cas DEEP.

Les questions de conformité se posent aussi pour les acteurs qui veulent combiner affichage et exécution d’opérations, notamment lorsque les titres sont inscrits dans des dispositifs d’enregistrement électronique partagé. Dans ce cadre, des cabinets comme Gide Loyrette Nouel et Mazars apportent des éclairages importants sur les obligations propres au DEEP et sur les mécanismes de conservation et de tenue de compte. Les échanges avec Bank de France, Banque de France et d’autres instances en charge de la supervision des marchés soulignent l’importance d’un cadre clair pour sécuriser les flux et prévenir les risques de manipulation ou de fraude.

Exemples concrets et retours d’expérience

J’ai recueilli des anecdotes indiquant que certains acteurs ont expérimenté des interfaces publiques d’affichage sans passer par une plateforme de négociation formelle. Dans ces cas, des solutions techniques associant Ledger et des services de garde proposés par des opérateurs spécialisés peuvent aider à assurer la traçabilité et l’intégrité des informations d’ordre, tout en respectant les normes de reporting et de transparence attendues par les autorités.

La nécessité d’un cadre de supervision renforcé pour les projets transfrontaliers.
La mise en place d’accords clairs entre les émetteurs, les dépositaires et les prestataires de services d’investissement pour assurer la sécurité des flux.
La possibilité d’une adoption progressive du modèle de Digital Lab pour tester les solutions avant une mise en conformité généralisée.

Tableau récapitulatif des interfaces et obligations

Interface	Catégorie	Obligations clés
Tableau d’affichage	Affichage d’intérêts sans exécution	Conformité MiFIR, pas d’agrément nécessaire
Plateforme de négociation	Échange et ordre	Agrément SMN/OTF, supervision ESMA
Interface DEEP	Registre des titres	Conformité CSDR, tenue de compte et conservation

Enfin, du côté pratique, les acteurs qui souhaitent s’aventurer dans les systèmes d’affichage et les marchés secondaires devront coopérer étroitement avec des organismes de conformité et des cabinets d’audit pour garantir la traçabilité et l’auditabilité des flux. Les partenariats stratégiques avec des acteurs reconnus tels que PwC France, Mazars, Gide Loyrette Nouel et des opérateurs spécialisés comme Ledger et Coinhouse s’avèrent souvent déterminants pour établir la crédibilité et la solidité opérationnelle.

Pour terminer, voici un mini‑résumé pratique pour les professionnels mobilisés sur ces sujets :

Identifier les activités qui peuvent être traitées comme tableaux d’affichage sans agrément complet.
Préparer un plan de conformité et de reporting aligné sur MiFIR2 et CSDR.
Évaluer l’opportunité d’un Digital Lab européen pour tester la livraison des titres sur blockchain.

En bref

Les security tokens nécessitent un équilibre entre innovation et cadre juridique renforcé.
Le Digital Lab européen pourrait faciliter les livraisons sur blockchain sous conditions.
Les tableaux d’affichage offrent une voie intermédiaire entre affichage et négociation formelle.
La collaboration entre AMF, banques, cabinets et opérateurs cryptographiques est essentielle pour progresser.

Questions fréquentes sur l’encadrement légal des security tokens

{« @context »: »https://schema.org », »@type »: »FAQPage », »mainEntity »:[{« @type »: »Question », »name »: »Quu2019est-ce quu2019un Digital Lab et quel ru00f4le peut-il jouer ? », »acceptedAnswer »:{« @type »: »Answer », »text »: »Un dispositif du2019expu00e9rimentation europu00e9enne permettant de lever temporairement certaines exigences ru00e9glementaires liu00e9es u00e0 la livraison de titres sur blockchain, sous supervision et avec des garanties. »}},{« @type »: »Question », »name »: »Les plateformes du00e9centralisu00e9es peuvent-elles u00e9changer des security tokens ? », »acceptedAnswer »:{« @type »: »Answer », »text »: »Selon les cadres actuels, elles u00e9chappent en pratique u00e0 lu2019agru00e9ment MiFIR2, mais leurs activitu00e9s peuvent u00eatre encadru00e9es par des ru00e8gles applicables aux services du2019investissement et u00e0 la conservation, avec des limites claires. »}},{« @type »: »Question », »name »: »Quelles sont les obligations liu00e9es au ru00e8glement-livraison ? », »acceptedAnswer »:{« @type »: »Answer », »text »: »Le ru00e8glement-livraison sur blockchain nu00e9cessite lu2019intervention du2019un du00e9positaire agru00e9u00e9 ou une modification du cadre CSDR pour permettre lu2019interopu00e9rabilitu00e9 et la su00e9curitu00e9 des flux de titres. »}},{« @type »: »Question », »name »: »Comment les acteurs peuvent-ils se pru00e9parer ? », »acceptedAnswer »:{« @type »: »Answer », »text »: »Ensemble, il faut construire des protocoles de conformitu00e9, des accords de garde et des mu00e9canismes de trau00e7abilitu00e9, tout en explorant les possibilitu00e9s offertes par les tableaux du2019affichage et les interfaces du2019u00e9change autorisu00e9es. »}}]}

Qu’est-ce qu’un Digital Lab et quel rôle peut-il jouer ?

Un dispositif d’expérimentation européenne permettant de lever temporairement certaines exigences réglementaires liées à la livraison de titres sur blockchain, sous supervision et avec des garanties.

Les plateformes décentralisées peuvent-elles échanger des security tokens ?

Selon les cadres actuels, elles échappent en pratique à l’agrément MiFIR2, mais leurs activités peuvent être encadrées par des règles applicables aux services d’investissement et à la conservation, avec des limites claires.

Quelles sont les obligations liées au règlement-livraison ?

Le règlement-livraison sur blockchain nécessite l’intervention d’un dépositaire agréé ou une modification du cadre CSDR pour permettre l’interopérabilité et la sécurité des flux de titres.

Comment les acteurs peuvent-ils se préparer ?

Ensemble, il faut construire des protocoles de conformité, des accords de garde et des mécanismes de traçabilité, tout en explorant les possibilités offertes par les tableaux d’affichage et les interfaces d’échange autorisées.